第三方财富管理:2018年宏观经济展望与大类资产配置

2017-11-23
  2017年即将结束,这段时间许多金融机构都出台了一些数据报告,总结一年的财富行情。笔者从事第三方财富管理行业多年,预测2018年中国经济增速将回落,为什么会这么说呢?很多人听到这一判断会很不高兴:如果经济增速回落,股市肯定不好。因为大家都记住了一句话——股市是经济的晴雨表,反过来说,如果经济不好,股市自然也不好。
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  笔者觉得,大家对经济与股市之间关系的认识上存在误区:一是从经济表现倒推股市走势的逻辑未必成立,如上世纪90年代以来中国经济持续高增长,但股市却总大幅波动,且涨幅远不如美国股市,尽管美国经济的增速远不如中国;二是大家把GDP增速高低与经济好坏错误的等同了起来。这说明什么呢?说明大家对于经济好坏的理解存在误解。判断经济好不好,应主要看经济的运行质量,包括经济结构与效率;而不是只看GDP增速,GDP只是一个流量指标。
 
  “十九大”报告明确指出,我国经济从过去的高速增长转向高质量发展,可见质量比速度更为重要。为何美国GDP增速不足中国的1/3,股市却表现得很好,屡创历史新高呢?因为美国经济发展的质量较高,其上市公司的总体ROE水平很高,大约比中国A股平均ROE高出近一倍。所以,“股市是经济的晴雨表”,是指股市所反映经济运行的质量怎样,而不是数量如何。也就是说,股价指数是质量指标,而GDP增速是 流量指标,故前者不能成为后者的晴雨表。
 
  我国今年GDP 增速估计为6.8%,因为下半年的增速估计不是6.7%、就是6.8%,不会达到7%。所以,综合计算全年就是6.8%,不可能达到7%,大家也都看到第四季度经济增速明显回落了。
 
  据第三方财富管理表明,就目前情况而言,我国经济稳增长主要还是依赖传统产业投资,但这条路越走越窄,这就是为何经济增速回落、不会有新周期的原因。传统的房地产投资和基建投资,对经济稳增长的边际效应在减弱,或许再过三、五年,传统投资还会出现负增长,同时,制造业投资的比重在不断萎缩。我们可以看下图,灰色部分是制造业,桔红色部分是房地产,枣红色部分是基建。随着投资增速回落,制造业的比重越来越小,这也说明所谓的中周期——“设备更新周期”并未启动。
 
  拉动经济的“三驾马车”中,今年的投资增速明显回落,消费增速也略有回落,那为何GDP增速高于去年呢?贡献来自于出口。今年,全球经济的复苏也为中国经济注入了一定的活力,出口增长由负转正。全球股市表现也比较好,投资的逻辑就是看好全球经济复苏,资本市场蕴含了很多机会。
 
  而去年净出口拖累GDP增速负0.5个百分点,导致增速为6.7%;若不是出口负增长,去年力度超过2009年的巨额投资所创造的GDP,肯定会比今年更高;而今年的GDP增速如果扣除净出口因素,则是回落的。所以,在判断经济周期的时候,一定不能太短视,中国经济就GDP增速而言,处在长期下行通道之中;就质量而言,在限产和大宗商品价格上涨的背景下,似乎有提高迹象。我们可以看到,今年无论国有企业还是民营企业的ROE水平都得到了提高,所以,投资前景预测要看经济效率是否有改善,质量指标更为重要。
 
  总而言之,中国经济增长靠投资拉动的模式并没有改变。可能有些人会说,中国经济如今不是靠消费拉动了吗?消费对GDP的贡献占到64.5%。但大家不了解的情况是,中国在过去30年的大部分时间里,最终消费对GDP的贡献都超过了投资(资本形成),因此,我们还要研究历史,学会纵向比较,温故而知新。
 
  其实也可以进行横向比较,如与美国相比,可发现美国的固定资产投资额只占GDP的20%,而中国则占到GDP的80%;对于GDP的贡献比例,美国的投资也是20%,中国的投资贡献占比均值在40%以上。所以,中国经济靠投资拉动这样一种模式在短期内还是没办法改变的。
 
  对于证券投资而言,要避免把大比例资金持续配置到一些低效率的周期性板块上,比如,基建投资的持续高增长使得一些周期性板块的股票价格出现大幅上涨,但是这些公司的ROE很难持续走高,像钢材、水泥、有色等,看起来价格涨得挺多的,但由于它们的周期性,就是价格会涨也会跌,如果房地产投资和基建投资的需求下降了呢?它不像成长性行业是能够持续高增长的。
 
  为何判断中国经济增速明年将回落呢?第三方财富管理数据统计表明,回落的核心原因在于民间投资的回落。中国制造业投资增速持续低于基建和房地产投资,而制造业投资里很大部分是民间投资,民间投资增速为什么会回落呢?不一定因为融资难、融资贵的问题,关键还是投资回报率的预期降低了。
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  那么,供给侧改革、金融去杠杆、让经济脱虚向实和实行金融收缩,对大家的投资活动将产生什么样的影响呢?可能不少人对本次金融工作会议和“十九大”提出的金融方面的调控还是比较担忧,担心金融去杠杆会导致资本市场失血,使得资本市场上的投资机会减少。但我始终认为,任何事情都是一把双刃剑,应该从多个方面来理解。
 
  从当前金融收紧的现状来看,确实会导致金融行业的扩张难以持续,但中国已经是金融大国了,中国的GDP体量大概是美国的2/3,而金融业的增加值和美国更为接近——美国金融业占GDP的7.2%,中国金融业占GDP的8.4%。而且,金融的过度扩张确实会带来很多隐患,引发国内资产泡沫。因此,就投资而言,应规避泡沫,寻找价值被低估的领域。
 
  另一方面,如果过度收紧货币、过度抬高利率又易触发金融危机,所以,度的把握非常重要。正是因为度的把握非常重要,使得宏观调控需要很高的艺术性,既不能控制得过紧,也不能放得过松。“十九大”提出了双支柱的金融调控模式,相当于从单手操控变成双手操控。
 
  第三方财富管理统计数据显示,我国的研发投入越来越多,按照“十三五规划”的要求,到2020年研发投入额要占到GDP比重的2.5%,现在大概是2.2%左右,还有一定差距。那么,要发现新兴成长性行业,并配置相应资产,关键是要找出过去有大量研发投入的重点行业,投入多意味着产业升级的机率更大,肯定要重点关注。
 
  此外,中国的研发费用大部分来自政府和国有企业,民间资本的投入比较少。政府的研发费用投到哪里,民间又投到哪些,对做投资有一定借鉴意义。
 
  从行业投入来看,计算机和电子等领域相对较多,我不是研究这些行业的,但从宏观角度而言,就应该看钱流向哪里,像中国的量子卫星、激光武器、通讯网络等一系列巨大投入,哪些上市公司最受益,对我们做投资判断意义重大。
 
  总体来讲,明年的宏观政策环境应该不会过紧,当然也有几个不确定性。比如,明年会不会加息,这是一个要比较关注的问题。涉及加息的因素很多,首先要考虑美联储是不是会连续加息,明年加息几次?美国经济复苏的力度还是超预期好的,欧洲三季度的GDP增速高于美国。在这里啰嗦一句,看一个经济体是否见底回升,回升力度是否大,看其货币政策和财政政策就知道了。今年以来,发达经济体都步入加息周期,而中国按兵不动,说明中国经济政策的用意是为了止跌,而非抑制上行,否则早就上调存贷款基准利率了。
 
  以上数据由笔者整合于网络媒体资源,纯属个人观点,仅供参考,不做任何投资建议。
 
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